‘No Rush to Cut’ Fed’s Message

ประเด็นสำคัญในสัปดาห์ที่ผ่านมาอยู่ที่คำแถลงของ เจอโรม พาวเวลล์ ประธาน Fed ต่อคณะกรรมาธิการสภาผู้แทนราษฎรในวันพุธ และคณะกรรมาธิการวุฒิสภาในวันพฤหัสบดีที่ผ่านมา ซึ่งท่าทีที่ออกมาเป็นไปตามที่ตลาดได้คาดไว้ก่อนหน้านี้ ว่าจุดยืนของประธาน Fed คือ ยังระมัดระวังการปรับลดอัตราดอกเบี้ย เนื่องจากภาวะเงินเฟ้อที่ดื้อดึงอยู่เหนือเป้าหมาย โดยทาง LH Bank Advisory พิจารณาไปที่อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่แท้จริงเมื่อเทียบกับเงินเฟ้อพื้นฐาน (Real Fed Fund rate) พบว่าอยู่ที่ระดับ 1.4% ขณะที่อัตราเงินเฟ้อคาดการณ์ 2 ปี (Breakeven inflation) ปรับตัวขึ้นมาที่ 2.8% จาก 2.3% สะท้อนถึงความน่ากังวลใจว่า Fed จะสามารถควบคุมเงินเฟ้อในระยะถัดได้หรือไม่ ขณะเดียวกันตัวเลขเศรษฐกิจที่ทาง Fed ให้ความสำคัญอย่างตลาดแรงงาน พบว่า ภาคการบริการยังขยายตัวโดดเด่นและผลของนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจของปธน.ไบเดน ทำให้อัตราการว่างงานอยู่ในระดับต่ำกว่าช่วงก่อนเกิด COVID-19 จนทำให้อัตราการเติบโตค่าจ้างปรับสูงขึ้น หลักฐานจากดัชนีฝ่ายจัดซื้อภาคบริการ (ISM Services PMI) ที่ปรับลดลงเล็กน้อยมาที่ 52.6 จุดจาก 53.4 จุด แต่ยังเหนือระดับ 50 จุดบ่งชี้ว่าอยู่ในฝั่งขยายตัว

จากแนวโน้มอัตราเงินเฟ้อที่พยายามหนีออกจากกรอบขาลง กลายมาเป็นภาระหนักอึ้งของ Fed หาก Fed ยังคงรักษาความหวังตลาดที่จะเห็นการปรับลดอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ อย่างน้อย 3 ครั้งในปีนี้ ดังนั้นทางเราคาดว่า เดือนมีนาคมนี้ Fed guidance ในการประชุม FOMC ที่จะมาถึง อาจออกมาแสดงท่าทีที่ไม่รีบร้อนในการปรับลดดอกเบี้ย (No Rush to Cut) หรืออาจจะไม่กล่าวถึงการปรับลดอัตราดอกเบี้ย (No Cut) เพราะเป็นไปได้ยากที่ Fed จะดำเนินนโยบายที่ผ่อนคลายขึ้นไปกว่าปัจจุบัน จนเป็นเหตุให้เงินเฟ้อปรับขึ้นหนีห่างจากเป้าหมาย

หากพิจารณาสถานการณ์ตลาดหุ้นสหรัฐฯ พบว่า ตลาดยังเต็มไปด้วยความคาดหวังถึงการปรับลดดอกเบี้ย 3 ครั้งในปีนี้ไม่ว่าเริ่มที่เดือนไหนก็ตาม โดยความคาดหวังดังกล่าวกลายมาเป็นตัวช่วยเพิ่มสภาพคล่องแก่ระบบการเงิน จนทำให้ส่วนต่างอัตราผลตอบแทนของตราสารหนี้ภาคเอกชน (Credit Spread) แคบลงเหลือ 334 ในรายงานของดัชนี CDX High yield ซึ่งบ่งชี้ว่าระบบการเงินในเวลานี้มีความผ่อนคลายอย่างมาก สอดคล้องกับการปรับตัวขึ้นของราคา S&P 500 จนทำให้อัตราผลตอบแทนการลงทุน (Earning Yield) ลดลงมาอยู่ในระดับ 4.12% อย่างไรก็ตามทางเราประเมินว่าตลาดกำลังจะได้เห็นการกลับมาขยายตัวของ Credit Spread หลังจากนี้ เพราะ Fed ยังรักษาท่าทีดำเนินนโยบายการเงินที่ยังเข้มงวด จะส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวปรับสูงขึ้น และสร้างความกดดันให้ตลาดหุ้นที่ All time high เผชิญแรงขายทำกำไร ดังนั้นสำหรับนักลงทุนที่ชื่นชอบการลงทุนหุ้นสหรัฐฯ สามารถรอจังหวะพักฐาน Buy on dip หรือแนะนำเลือกหุ้นกลุ่มมูลค่า เนื่องจากคาดว่าเดือนนี้บรรยากาศการลงทุนยังคงเป็น Bullish สะท้อนจาก VIX Index ที่ยังอยู่ในระดับ 14.46 จุด ซึ่งยังต่ำกว่า 20 จุดซึ่งเป็นโซนที่ตลาดเริ่มกังวลใจในการลงทุนหุ้นสหรัฐฯ

Spotlight on Vietnam

ดัชนีตลาดหุ้นเวียดนาม (VN Index) ปรับตัวขึ้นกว่า 20% จากปลายเดือนต.ค. 2023 ซึ่งแม้ว่าตัวเลขทางเศรษฐกิจในเดือนก.พ. ของเวียดนามหลายตัวออกมาต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ แต่สาเหตุหลักมาจากการหยุดการผลิตของโรงงานต่างๆ ในช่วงวันตรุษจีน (8-14 ก.พ. 2024) และช่วงเวลาที่แตกต่างกันของวันหยุดตรุษจีน ซึ่งในปีที่แล้วตรงกับเดือนม.ค. โดยเมื่อรวมเดือนม.ค.-ก.พ. เพื่อขจัดผลกระทบของฐานที่ต่างกัน (Base effect) บ่งชี้ว่าภาพรวมเศรษฐกิจเวียดนามยังคงเติบโตอย่างต่อเนื่อง ซึ่งทาง LH Bank Advisory ได้ประเมินมุมมองต่อการลงทุนในตลาดหุ้นเวียดนาม ดังนี้

• การส่งออกหดตัว 5%YoY ในเดือนก.พ. เทียบกับ +46%YoY ในเดือนม.ค. ขณะที่เมื่อรวมเดือนม.ค.-ก.พ. การส่งออกเพิ่มขึ้นอย่างแข็งแกร่งที่ +19.3%YoY เนื่องจากการฟื้นตัวของอุปสงค์ทั่วโลก และการอัปเกรดเทคโนโลยีเพื่อรองรับการประมวลผลจาก AI ซึ่งมูลค่าการส่งออกอุปกรณ์เซมิคอนดักเตอร์ของเวียดนามได้แซงหน้าไต้หวัน เกาหลีใต้ และไทย จากความได้เปรียบด้านต้นทุน
• การผลิตภาคอุตสาหกรรมในช่วง 2 เดือนแรกขยายตัว +5.7%YoY (ม.ค. : +18.9%YoY ก.พ. : -6.8%YoY) หนุนโดยการส่งออกที่เติบโตอย่างแข็งแกร่ง ส่งผลให้สินค้าคงคลังลดลง ดังนั้นการเข้าสู่วงจรการเติมสินค้าคงคลัง (Restocking) เป็นปัจจัยหนุนให้คำสั่งซื้อใหม่เพิ่มขึ้น สะท้อนผ่านดัชนี PMI ภาคการผลิตที่เพิ่มขึ้นเป็น 50.4 ในเดือนก.พ. จาก 50.3 ในเดือนก่อนหน้า และมีแนวโน้มที่จะเห็นการเติบโตของภาคการผลิตที่แข็งแกร่ง
• การลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศ (FDI) เพิ่มขึ้น 9.8%YoY ในช่วง 2 เดือนแรกของปีนี้ ซึ่งการลงทุนได้ยกระดับจากอุตสาหรรมที่ใช้แรงงานเข้มข้น (Labor-intensive industry) สู่อุตสาหกรรมที่ใช้แรงงานที่มีทักษะฝีมือและเทคโนโลยี (Technology skilled-intensive industry) โดยได้รับประโยชน์จากการย้ายฐานการผลิตจากจีนตามกลยุทธ์ China+1 เพื่อการลดการพึ่งพาห่วงโซ่อุปทานในจีน
• ยอดค้าปลีกเพิ่มขึ้น 8.5%YoY ในเดือนก.พ. เทียบกับ 8.1%YoY ในเดือนม.ค. สะท้อนการบริโภคฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่ง แม้จะมีช่วงวันหยุดตรุษจีนที่ส่งผลให้ยอดขายสินค้าและบริการลดลงเมื่อเทียบรายเดือน (MoM) ซึ่งชดเชยด้วยการเติบโตของยอดขายด้านการท่องเที่ยวและบริการที่พักและอาหาร

นอกจากนี้ เมื่อพิจารณาภาคการท่องเที่ยวในช่วง 2 เดือนแรกของปีนี้มีนักท่องเที่ยวจากต่างประเทศเข้ามาทะลุ 3 ล้านคน เพิ่มขึ้น 68.7%YoY จนเกือบกลับไปเท่าระดับ Pre-covid (คิดเป็น 98.5% ของช่วงก่อนการแพร่ระบาดของโควิด-19) ส่วนในแง่ของ Valuation ตลาดหุ้นเวียดนามมี Forward P/E ratio อยู่ที่ระดับ 11.6 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 5 ปีที่ระดับ 13.7 เท่า จึงแนะนำถือต่อ Let Profit Run โดยดัชนี VN Index มีโอกาสปรับตัวขึ้นทดสอบ Base case target ที่ 1,350 จุด

Limited upside for Indian equities

ดัชนีตลาดหุ้นอินเดีย (BSE Sensex Index) ปรับตัวขึ้นมาอยู่ในระดับ All Time High โดยได้รับแรงหนุนจากเศรษฐกิจอินเดียขยายตัวอย่างร้อนแรง ซึ่ง GDP ขยายตัว 8.4%YoY ในไตรมาส 4 ปี 23 ซึ่งขยายตัวมากกว่าที่นักวิเคราะห์คาด และขยายตัวมากกว่าไตรมาสก่อนหน้า ส่งผลให้ขนาดเศรษฐกิจขยับขึ้นมาเป็นอันดับที่ 5 ของโลก สะท้อนความแข็งแกร่งของเศรษฐกิจอินเดีย 

ประกอบกับการเลือกตั้งของอินเดียในปีนี้ ช่วงเดือน เม.ย. – พ.ค. ประเมินว่า นเรนทรา โมดี จากพรรคบีเจพี มีความเป็นไปได้ที่จะได้รับเลือกให้เป็นนายกรัฐมนตรีอินเดียต่ออีก 5 ปี และดำเนินนโยบายภาครัฐที่สนับสนุนให้ต่างชาติเข้ามาตั้งฐานการผลิตในประเทศ โดยการยกระดับโครงสร้างพื้นฐาน อีกทั้งจาก Figure 5.1 พบว่าหลังจากการเลือกตั้งดัชนีหุ้นอินเดียจะปรับตัวเพิ่มขึ้น เมื่อพิจารณาจาก Valuation พบว่าอยู่ในระดับใกล้เคียงค่าเฉลี่ย 5 ปี โดย Forward P/E อยู่ในระดับ 21 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปี ที่ระดับ 22 เท่า ดังนั้นในระยะสั้นหุ้นอินเดียมีโอกาสปรับตัวเพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตามพบปัจจัยที่ธนาคารกลางอินเดียมีแนวโน้มจะคงใช้นโยบายการเงินแบบเข้มงวด กดดันตลาดหุ้นอินเดียดังนี้ 

• ปัจจัยด้านภูมิรัฐศาสตร์ทะเลแดงกดดันการขนส่งทางทะเลของอินเดีย จาก Figure 6 พบว่ากว่า 95% ของสินค้าที่ส่งออกไปยังสหรัฐฯ จะต้องเปลี่ยนเส้นทางเดินเรือ โดยไปอ้อมแหลม Good Hope ส่งผลให้ค่าขนส่งเพิ่มขึ้น 3 เท่าและการขนส่งเริ่มล่าช้าประมาณ 2-3 สัปดาห์ เป็นเหตุให้ราคาสินค้าปรับตัวสูงขึ้น สะท้อนอัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น
• รายได้ต่อครัวเรือนที่ปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ส่งผลให้อัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้นสูงกว่ากรอบเป้าหมาย เนื่องจากรายได้ครัวเรือนโดยเฉลี่ยของอินเดียเพิ่มขึ้นประมาณ 12% นับตั้งแต่หลังการแพร่ระบาดของโควิด ตามการสำรวจของ PRICE โดยที่ผู้ที่มีรายได้น้อยที่สุด มีรายได้เพิ่มขึ้นมากกว่า 75% การสำรวจยังเผยให้เห็นว่าระดับรายได้ของคนในชนบทของอินเดียเพิ่มขึ้น 16.6% ซึ่งเป็นส่วนช่วยให้ภาคการบริโภคภายในประเทศเติบโตมากขึ้น แต่ก็เป็นดาบสองคมที่ทำให้เงินเฟ้อทวีความรุนแรง
• อัตราส่วนหนี้สินต่อ GDP ทั้งภาครัฐและเอกชนเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง แม้ว่า GDP จะขยายตัวอย่างรวดเร็ว สะท้อนว่าเศรษฐกิจที่ขยายตัวได้เกิดจากการกู้ยืม เพื่อใช้ในการทำธุรกิจ รวมถึงการบริโภคภาคเอกชน ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับสูง ส่งผลให้ต้นทุนกู้ยืมที่สูงขึ้นท่ามกลางภาวะการเงินที่เริ่มตึงตัว อีกทั้งขณะนี้ประเมินว่า Fed ยังไม่สามารถปรับลดอัตราดอกเบี้ยได้ เป็นเหตุให้ธนาคารกลางอินเดีย (RBI) ยังต้องคงอัตราดอกเบี้ยในระดับสูงที่ 6.5% เพื่อรักษาเสถียรภาพด้านค่าเงิน ประกอบกับตั้งแต่ช่วงต้นปีพบสัญญาณ Yield Curve มีการเปลี่ยนแปลงแบบ Bear Flattening บ่งชี้ว่าธนาคารกลางอินเดียมีโอกาสใช้นโยบายการเงินแบบเข้มงวดต่อไป ส่งผลให้ตลาดหุ้นอินเดียมี Upside ค่อนข้างจำกัด ดังนั้นทาง LH Bank Advisory จึงแนะนำให้นักลงทุนเริ่มทยอยลดสัดส่วนหุ้นอินเดีย