Will the Rally Sustain?

หลังจากธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) มีมติคงอัตราดอกเบี้ยที่ระดับ 5.25-5.50% ตามคาด และส่งสัญญาณปรับลดอัตราดอกเบี้ย 3 ครั้ง (จากเดิมที่จะลดดอกเบี้ยเพียง 2 ครั้ง) ในปีหน้า 4 ครั้งในปี 2025 และอีก 3 ครั้งในปี 2026 รวม 2.5% ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายจะลดลงสู่ช่วง 2.75-3.00% ซึ่งการส่งสัญญาณสิ้นสุดวงจรการขึ้นอัตราดอกเบี้ยและท่าทีที่ Dovish ขึ้นมาก จากการชะลอตัวลงของแรงกดดันด้านราคาและตลาดแรงงาน หนุนให้ตลาดหุ้นสหรัฐอยู่ในภาวกระทิง แต่คำถามที่สำคัญคือ ตลาดหุ้นที่ปรับตัวสูงขึ้นในช่วงที่ผ่านมาจะยั่งยืนแค่ไหน?

• เมื่อพิจารณาด้านตลาดแรงงานของสหรัฐฯ จากตัวเลขตำแหน่งงานว่าง (JOLTs) ได้ปรับตัวลงสู่ 8.73 ล้านตำแหน่งในเดือน ต.ค. จาก 9.35 ล้านตำแหน่งในเดือนก่อน ส่งผลให้อัตราส่วนตำแหน่งงานว่างต่อคนว่างงานปรับตัวลงสู่ 1.3 เท่า ซึ่งลดลงจากจุดสูงสุดที่ 2 เท่า ในเดือนมีนาคม 2022 เป็นสัญญาณของตลาดแรงงานที่อ่อนแอลงและลดแรงกดดันของเงินเฟ้อ อย่างไรก็ตาม รายได้เฉลี่ยต่อชั่วโมง (Average Hourly Earnings) ในเดือนต.ค. ที่เพิ่มขึ้น 4.0%YoY ซึ่งสูงกว่าอัตราเงินเฟ้อที่ 3.1%YoY ทำให้ผู้บริโภคสามารถรักษาระดับการใช้จ่ายให้สูงขึ้นได้ ประกอบกับตัวเลขยอดค้าปลีกในเดือนพ.ย. ขยายตัว 4.1% จากเดือนก่อนหน้าที่ 2.2% ซึ่งเป็นการเติบโตที่แข็งแกร่งที่สุดนับตั้งแต่เดือนก.พ. จึงอาจเพิ่มแรงกดดันต่อเงินเฟ้อได้
• จาก FedWatch Tool บ่งชี้ว่า นักลงทุนคาดการณ์ว่า Fed จะเริ่มปรับลดอัตราดอกเบี้ยในการประชุมเดือนมีนาคม 2024 ส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ (Bond Yield) อายุ 10 ปีดิ่งลงต่ำกว่าระดับ 4% อย่างไรก็ตาม Fed จะยังคงพิจารณาจากข้อมูลที่ได้รับ ซึ่งหากเงินเฟ้อกลับมาดีดตัวขึ้น Fedก็จะยังไม่เริ่มปรับลดดอกเบี้ยในต้นปีหน้า ดังนั้น Bond Yield ก็จะปรับตัวขึ้น และส่งผลให้ตลาดหุ้นมีความเสี่ยงที่จะปรับฐานได้
• จะลดดอกเบี้ยทำไมถ้าเศรษฐกิจยังดีอยู่? การปรับลดอัตราดอกเบี้ยที่คาดการณ์ไว้ของ Fed จะบ่งชี้ว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ ใกล้จะเข้าสู่ภาวะถดถอยหรือไม่ ทางเราประเมินว่าFedจะเริ่มลดอัตราดอกเบี้ย แม้ว่าเศรษฐกิจสหรัฐจะไม่ได้เข้าสู่ภาวะถดถอย และจะเริ่มลดดอกเบี้ยก่อนที่อัตราเงินเฟ้อจะลดลงถึงเป้าหมาย 2% เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อเป็นดัชนีทางเศรษฐกิจที่แสดงผลได้ช้า (Lagging indicator) อย่างไรก็ตาม แม้ทางเราจะประเมินว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ จะสามารถชะลอตัวแบบ Soft Landing ได้ในปีหน้า แต่ความเสี่ยงที่อาจเกิดภาวะถดถอยในระยะถัดไปยังคงมีอยู่ จากผลกระทบสะสมของการเข้มงวดทางการเงินที่ยังไม่เกิดขึ้นอย่างเต็มที่

ทาง LH Bank Advisory ประเมินว่าFedจะเริ่มลดดอกเบี้ยในช่วงกลางปี 2024 และจาก Bloomberg Consensus คาดการณ์ตลาดหุ้นสหรัฐฯ มีแนวโน้มการเติบโตของกำไรในปี 2024 ประมาณ 12% ดังนั้น ในช่วงต้นปีหน้าดัชนี S&P500 มีโอกาสปรับตัวขึ้นต่อ โดยเน้นหุ้นเติบโตคุณภาพสูง (Quality Growth) และหุ้นที่ราคายังปรับตัวขึ้นช้ากว่าค่าเฉลี่ยอุตสาหกรรม (Laggard) และแนะนำขายทำกำไรบางส่วน เพื่อลดความเสี่ยงก่อนการประชุมรอบเดือนมี.ค. 2024

Dollar feels the heat as Fed's dovish pivot site

การประชุมของเหล่าธนาคารกลางครั้งสุดท้ายของปีทั้ง Fed, ECB และ BoE บ่งชี้ว่าดอกเบี้ยได้ถึงจุดสูงสุดของวัฏจักร โดยผลของการประชุม Fed และรายงานประมาณการทางเศรษฐกิจ (Fed Projection) แสดงหลักฐานว่าปี 2024 จะเกิดการปรับลดดอกเบี้ย “เร็วและแรง” ซึ่งล่าสุด Fed dot plot ประมาณการอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ปีหน้าที่ 5.50% จะปรับลงแรง -75bps สู่ระดับ 4.75% ขณะที่ Fed Watch Tool มองปรับลดตั้งแต่ 1H2024 และปรับลดถึง -150bps. และจากถ้อยแถลงของประธาน Fed มองภาพเศรษฐกิจเข้าสู่ช่วงชะลอตัวจนถึงโอกาสเกิดภาวะถดถอย ซึ่งสอดคล้องกับ LH Bank Advisory ประเมินไว้ ทั้งนี้ทางเราคาดต่อว่าการทะยานของราคาสินทรัพย์ลงทุนด้วยอานิสงส์ที่ Fed ให้มุมมองปรับลดดอกเบี้ยและสกุลเงินดอลลาร์อ่อนค่าลงเร็วนั้น เป็นเหตุให้ความเสี่ยงเพิ่มมาเป็นเงาตามตัว ดังนั้นปีหน้าการลงทุนจะมีความผันผวนสูง และยังมีปัจจัยที่ทำให้เราเห็นดัชนีดอลลาร์ (US Dollar Index) กลับขึ้นมาอีกครั้ง

1. หลักฐานบ่งชี้สถานการณ์ซบเซา คือตัวส่งสัญญาณให้ Fed ปรับลดดอกเบี้ย : เนื่องจากการจ้างงานของสหรัฐฯ มีความแข็งแกร่งและตึงตัว จึงถือเป็นปัจจัยที่พร้อมสนับสนุนให้เงินเฟ้อกลับมาดื้อดึงในระดับสูง จนทำให้ Fed ต้องเลื่อนการปรับลดอัตราดอกเบี้ยออกไป ตลาดจึงยังไม่เห็นการปรับอัตราดอกเบี้ยได้เร็วภายใน 1H2024 ส่งผลให้สกุลเงินดอลลาร์คงอยู่ในระดับสูง ขณะเดียวกันการที่ Fed ปรับลดอัตราดอกเบี้ยได้นั้น ทางเราเชื่อว่าต้องเห็นตัวเลขการชะลอตัวภาคการจ้างงานที่ชัดเจน อาทิ ยอดผู้ขอรับสวัสดิการการว่างงาน เพิ่มขึ้นต่อเนื่อง หรืออัตราการว่างงานที่แตะ 4.1% หรือมากกว่า ซึ่งถ้าตัวเลขออกมาเลวร้ายเท่าไหร่ จะทำให้ตลาดการลงทุนเข้าสู่ภาวะปิดรับความเสี่ยง (Risk-Off) และราคาเข้าสู่ภาวะผันผวนสูงขึ้นในทุกสินทรัพย์หลัก เป็นเหตุให้กระแสเงินลงทุนไหลเข้าสินทรัพย์ที่รับมือกับเศรษฐกิจถดถอย (Recession Proof) โดยเฉพาะ สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ให้แข็งค่าขึ้นได้
2. โอกาสที่ ECB และ BoE ดำเนินนโยบายการเงินในระดับที่ผ่อนคลายมากกว่า Fed : ปัจจัยที่มีน้ำหนักต่อการกำหนดทิศทางค่าเงินดอลลาร์ มาจากแนวโน้มค่าเงินของกลุ่มประเทศในกลุ่มตระกร้าเงินดอลลาร์ด้วยเช่นกัน ซี่งคาดว่าปีหน้าธนาคารกลางหลายประเทศคลายความกังวลการปรับขึ้นดอกเบี้ยของ Fed รวมถึงมีโอกาสที่ ECB และ BoE ดำเนินนโยบายการเงินที่ผ่อนคลายมากกว่า Fed หรือหมายถึงโอกาสปรับลดดอกเบี้ยในอัตราที่มากกว่า เพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจที่ซบเซา ดังนั้นเมื่อเปรียบเทียบอัตราดอกเบี้ยท้องถิ่นกับอัตราดอกเบี้ยของสหรัฐฯ จะเกิดความต่างของอัตราดอกเบี้ยที่มากขึ้น จนทำให้การลงทุนในตราสารหนี้หรือสินทรัพย์ลงทุนอื่นของสหรัฐฯ ได้ผลตอบแทนที่มากกว่า และดึงดูดเงินลงทุนไหลเข้าเงินสกุลดอลลาร์ได้

จากปัจจัยข้างต้นจึงบ่งชี้ว่าการปรับตัวอ่อนค่าของดัชนีดอลลาร์ในเวลานี้อาจจะเป็นชั่วคราว แม้ดัชนีดอลลาร์จะไม่ปรับพุ่งแรงจนทำสถิติใหม่เท่ากับช่วงที่มีปัจจัยพิเศษ อย่าง ภาวะสงคราม แต่สามารถสร้างความผันผวนแก่ตลาดการลงทุน ดังนั้นใน 1H2024 การลงทุนสินทรัพย์ประเภทไม่ป้องกันความเสี่ยงค่าเงิน (No Hedge) หรือใช้การป้องกันความเสี่ยงตามดุลยพินิจ (Dynamic Hedge) ยังมีความน่าสนใจ ขณะที่จากการประเมิน Risk & Reward พบว่า ตราสารหนี้ เป็นสินทรัพย์ที่ตอบโจทย์ในสถานการณ์ตลาดลงทุนปีหน้าได้ดี อย่างไรก็ตามทางเรายังให้โอกาสที่จะเกิดภาวะ Hard Landing อยู่ จึงแนะนำรอจังหวะ “Buy on Dip” ทองคำ ในช่วงที่ทิศทางสกุลเงินดอลลาร์เกิดความไม่แน่นอนกดดันให้ราคาทองคำปรับฐานแรง จึงเข้าซื้อทองคำ ในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย (Safe Haven)

BoJ Keeps Ultra-loosen Policy, Nikkei 225 End Higher?

จากการประชุม BoJ ครั้งสุดท้ายของปี เมื่อวันที่ 19 ธ.ค. 23 มีมติให้คงนโยบายดอกเบี้ยติดลบ โดยอยู่ในระดับ -1% และคงนโยบายควบคุมอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Yield Curve Control) โดยกำหนดอัตราอ้างอิงของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีที่ระดับ 1.0% สอดคล้องที่ตลาดคาด อย่างไรก็ตามทาง Bloomberg คาดว่า BoJ จะยกเลิกการใช้นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบในช่วงเดือนเมษายน 2024 และจะขยายกรอบนโยบาย Yield Curve Control ในการประชุมเดือนกรกฎาคม 2024 เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อที่อยู่ในระดับสูง ทั้งนี้ประเมินว่า Core CPI ในไตรมาส 3 ปี 2023 อยู่ที่ระดับ 2.8% จะปรับตัวลดลงเข้าใกล้ระดับเป้าหมาย 2% ในปี 2024 ประกอบกับค่าจ้างที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง จึงส่งผลพวงไปยังค่าจ้างที่แท้จริง (Real Wage) (จากบทความ 15 พ.ย. 23) ให้มีแนวโน้มฟื้นตัวกลับมาเป็นบวกได้ในที่สุด ซึ่งเป็นปัจจัยที่ทางผู้ว่าการ BoJ ให้น้ำหนัก ตามคำแถลงการณ์ในการประชุมที่ผ่านมาว่า หากมองเห็นแนวโน้มค่าจ้างที่แท้จริงปรับตัวขึ้นมาได้และความไม่แน่นอนของเศรษฐกิจยังคงอยู่ในระดับที่ควบคุมได้ จะเป็นสัญญาณให้ BoJ พิจารณาการใช้นโยบายการเงินเข้มงวดขึ้น ดังนั้นทาง LH Bank Advisory มองว่า BoJ มีโอกาสปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปี 2024 หากสถานการณ์ดังกล่าวเกิดขึ้น

ทางเราจึงประเมินสถานการณ์เศรษฐกิจและการลงทุนหาก BoJ ยกเลิกนโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบ ดังนี้

• ตลาดหุ้นญี่ปุ่นเสี่ยงถูกขายทำกำไรจากนักลงทุนต่างชาติในระยะแรกของการปรับทิศนโยบายการเงิน เพื่อรับกำไรจากส่วนต่างราคา (Capital Gain) และกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน (Gains on Exchange Rate) ซึ่งแสดงให้เห็นจากเมื่อเดือนที่ผ่านมา ก่อนการประชุม BoJ พบว่า ค่าเงินเยนแข็งค่าขึ้นกว่า 7% เมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐฯ ส่งผลให้ดัชนี Nikkei 225 ปรับตัวลง 4% ก่อนที่จะฟื้นตัวขึ้นหลัง BoJ ยังคงใช้นโยบายผ่อนคลายต่อไป
• ในขณะที่ Fed ส่งสัญญาณใช้ปรับลดอัตราดอกเบี้ย 3 ครั้งในปี 2024 ทำให้ส่วนต่างดอกเบี้ยอ้างอิงญี่ปุ่น กับสหรัฐฯ แคบลง และเป็นเหตุให้ค่าเงินเยนแข็งค่าขึ้น ดังนั้นด้วยแนวโน้มค่าเงินเยนที่แข็งค่าขึ้น จึงสร้างอุปสรรคแก่เศรษฐกิจญี่ปุ่นที่พึ่งพาการส่งออกอยู่ที่ 20% ของ GDP จึงส่งผลกระทบต่อการเติบโต GDP ของญี่ปุ่นมีแนวโน้มลดลง

แม้ว่าสถานการณ์ที่นโยบายการเงินของ BoJ เกิดความไม่แน่นอน จะเป็นเหตุให้นักลงทุนอาจมีพฤติกรรมการลงทุนเชิงลบ เนื่องด้วยนักลงทุนมักให้น้ำหนักของการสูญเสียมากกว่ากำไรถึง 2.5 เท่า นักลงทุนจึงเกิดความกลัวการสูญเสียโดยฉับพลันจึงยังคงอยู่ในใจนักลงทุนเสมอ และทำให้นักลงทุนพลาดโอกาสลงทุนจากความกลัว ซึ่งในช่วงต้นปีนี้ปัจจัยพื้นฐานในปัจจุบันบ่งชี้ว่าเศรษฐกิจญี่ปุ่นยังสามารถเติบโตได้ และ BoJ ยังมีการใช้นโยบายทางการเงินแบบผ่อนคลายสุดโต่งอยู่ จึงเอื้อต่อบรรยากาศการลงทุนในตลาดหุ้นญี่ปุ่น (Nikkei 225 INDEX) ขณะที่มูลค่า P/E Ratio พบว่าอยู่ในระดับใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 5 ปี ดังนั้นในภาวะที่ตลาดแกว่งตัวในกรอบขาขึ้นเพื่อรอความชัดเจนของการดำเนินนโยบาย ทาง LH Bank Advisory จึงแนะนำการลงทุนในกองทุนที่มีกลยุทธ์ Downside Protection โดยมีเป้าหมายคือ จำกัดความเสี่ยง (limit risk) แต่ไม่เสียโอกาสการเข้าลงทุนยามภาวะตลาดปรับตัวขึ้น