Be careful of the claims 'No recession’

คณะกรรมการนโยบายการเงินเฟด (FOMC) มีมติ “คง” อัตราดอกเบี้ยที่ระดับ 5.25-5.50% และยังมีท่าทีคงดอกเบี้ยในระดับสูงและยาวนาน (Higher for Longer) ซึ่งไม่ได้ผิดจากที่ตลาดคาด ขณะที่ LH Bank Advisory ประเมินว่าตลาดจะแกว่งตัวสนองต่อทิศทางนโยบายการเงินของเฟดโดยขึ้นอยู่กับรายงานข้อมูลเศรษฐกิจ และคาดต่อว่านักลงทุนพร้อมปรับเปลี่ยนมุมมองต่อดอกเบี้ยนโยบายตลอดเวลา แม้จะเป็นการเปลี่ยนมามองว่าอัตราดอกเบี้ยจะถูกปรับมากขึ้นก็ได้ เพราะตัวเลขเศรษฐกิจที่แข็งแกร่งเป็นเหตุให้มีมุมมองว่าไม่เกิดวิกฤตเศรษฐกิจ (No Recession) ถือว่าเป็นชนวนให้อัตราเงินเฟ้อกลับมาสูงขึ้น โดยสิ่งที่เป็นหลักฐานยืนยันสถานการณ์นี้อยู่ที่ดัชนีราคาผู้บริโภค (PCE) ที่ออกมา 3.4%YoY ติดต่อกันเป็นเดือนที่ 3 ทั้งที่ขึ้นอัตราดอกเบี้ยมาถึง 16 ครั้ง

ในอีกด้านของความเสี่ยงที่มองว่าจะ No Recession นั้นไปเพิ่มความเสี่ยงที่จะเกิด Bullwhip Effect หรือเกิดการที่ผู้ผลิตประมาณการปริมาณความต้องการของลูกค้าดีเกินจริง จึงทำให้ผู้ผลิตและซัพพลายเออร์สั่งเพิ่มสินค้าคงคลังและกำลังการผลิตมากเกินความจำเป็น โดยรายงานดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อภาคผลิตในเดือนตุลาคมยังเป็นทิศทางขาขึ้น หากแต่ในเวลาถัดมาทางเราคาดว่าการจับจ่ายของผู้บริโภคเสี่ยงปรับตัวลงอย่างรุนแรง เพราะผู้บริโภคมีอ่อนไหวต่อตัวเลขทางเศรษฐกิจจนตอบสนองได้อย่างรวดเร็ว ทำให้เสี่ยงที่ผู้บริโภคจะลดการบริโภคได้ทันที เมื่อเกิดความกังวลว่าเศรษฐกิจอ่อนแอ ดังนั้นผู้ประกอบการที่มีการลงทุนเพื่อการผลิตสินค้า เสี่ยงที่จะต้องแบกภาระเพิ่มมากขึ้นหากมีสินค้าคงเหลือในคลังอันเป็นผลจากการคาดการณ์ที่ผิดพลาด

ขณะเดียวกันผู้ประกอบการจะเริ่มรับผลกระทบดอกเบี้ยที่สูง หลังจากช่วงแรกมีความล่าช้าของผลกระทบที่เกิดจากการปรับขึ้นดอกเบี้ย เพราะการปรับเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยนั้นจะส่งผลแก่ผู้ที่กู้รายใหม่ (New Loan) และผู้ที่ถึงกำหนดชำระหนี้และต้องการกู้หนี้ใหม่ (Refinance) จึงยังไม่ส่งผลกระทบต่อผู้ที่ยังไม่ถึงกำหนดระยะเวลา จาก Figure 2 พบว่า ตราสารหนี้บริษัทระดับ Investment Grade และ High-Yield ที่จำเป็นต้องชำระคืนหรือรีไฟแนนซ์ในอีกสองปีข้างหน้าได้เพิ่มขึ้นจากร้อยละ 13 ในปี 2022 มาเป็นร้อยละ 16 ในปัจจุบัน ขณะที่ตราสารหนี้บริษัทครบกำหนดชำระหนี้จะสูงถึง 790 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 และเพิ่มขึ้นเป็น 1 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2025 ดังนั้นสภาวะ Higher for Longer จึงเพิ่มความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้อย่างมีนัยสำคัญ โดยสะท้อนไปที่ส่วนต่างของเครดิต (Credit Spread) ของตราสารหนี้ High-Yield ปรับตัวขึ้น 5.54% จาก 4.07% ของเดือนกันยายนที่ผ่านมา

ทั้งนี้จากปัจจัยข้างต้นการที่นักลงทุนจัดพอร์ตการลงทุนเทน้ำหนักไปเพียงฝั่งที่ไม่เกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย (No Recession) ถือเป็นความเสี่ยงที่ทางเราแนะนำให้ระมัดระวังเป็นอย่างยิ่ง เพราะ Bond Yield ที่สูง ส่งผลให้มูลค่าหลักทรัพย์แพงเมื่อเปรียบเทียบกับสินทรัพย์ไร้ความเสี่ยงที่สูงขึ้น (Earning Yield Gap) ด้วยเหตุนี้ทางเราประเมินว่าความผันผวนของตลาดลงทุนยังยาวนานถึงครึ่งปีแรกของ 2024 และแนะนำนักลงทุนจัดพอร์ตการลงทุน ด้วยการผสมพันธบัตรหรือตราสารหนี้ที่มีอายุคงเหลือในระยะสั้นและระยะยาว โดยมูลค่าของพันธบัตรอยู่ในระดับถูก และให้ผลตอบแทนที่น่าสนใจ ซึ่งระยะสั้นได้ประโยชน์จากเฟดที่มีโอกาสปรับขึ้นดอกเบี้ยหรือตรึงดอกเบี้ยไว้ในระดับสูง ขณะที่ระยะยาวใช้รับมือกับวิกฤตเศรษฐกิจที่จะมาถึงทำให้มีโอกาสสร้างกำไรจากส่วนต่างราคาได้อีกด้วย 

Gold Supercycle

ราคาทองคำที่ปรับตัวขึ้นมารวดเร็วทะลุ 2,000 ดอลลาร์ต่อทรอยออนซ์อีกครั้งในปี 2023 จากสถานการณ์ในตะวันออกกลางที่มีแนวโน้มยืดเยื้อ ส่งผลให้ความต้องการสินทรัพย์ปลอดภัยเพิ่มสูงขึ้น รวมถึงได้แรงหนุนจากการแข็งค่าของดัชนี Dollar Index ที่เริ่มจำกัด ทำให้ราคาทองคำอาจมีความผันผวนมากขึ้นในช่วงนี้ อย่างไรก็ตามทาง LH Bank Advisory มองว่าราคาทองคำในช่วงไตรมาส 4 ปี 2023 มีแนวโน้มเป็น Sideway Up เนื่องจากจากนักลงทุนประเมินสถานการณ์ล่าสุดว่า สงครามระหว่างอิสราเอลและกลุ่มฮามาสอาจส่งผลกระทบต่ออุปทานน้ำมันในตะวันออกกลางค่อนข้างจำกัด

จากตัวเลขผลประกอบการบริษัทในช่วง 3 ไตรมาสที่ผ่านมาของสหรัฐฯ ออกมาแข็งแกร่งเป็นผลมาจากการบริโภคของภาคเอกชนที่ดีขึ้นและการลงทุนที่ถูกขับเคลื่อนด้วยการอุดหนุนจากภาครัฐ รวมถึงภาคการผลิตส่งสัญญาณปรับตัวดีขึ้นจากสินค้าคงคลังที่ลดลง ประกอบกับรายงานดัชนีราคาการใช้จ่ายด้านการบริโภคส่วนบุคคลพื้นฐาน (Core PCE) เพิ่มขึ้น 0.3%MoM สูงที่สุดในรอบ 4 เดือนปัจจัยเหล่านี้บ่งชี้สัญญาณการกลับตัวของอัตราเงินเฟ้อให้สูงขึ้น ซึ่งเป็นเหตุให้ Fed อาจพิจารณาการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้ง 

อย่างไรก็ตามขณะนี้สหรัฐฯ ประสบกับความเสี่ยงด้านเครดิต เนื่องจากมีหนี้สินจำนวนทั้งสิ้น 33 ล้านล้านดอลลาร์ สูงที่สุดในประวัติการณ์ Debt/GDP อยู่ที่ราว 122% ซึ่งขณะที่ในปี 1970 อยู่ที่ราว 35% ดังนั้นเหตุการณ์ในปัจจุบันตอกย้ำต้นทุนจากการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยอย่างมาก โดยในปี 2021 สหรัฐจ่ายดอกเบี้ย 0.39 ล้านล้านดอลลาร์ ขณะที่ในปัจจุบัน Fed ขึ้นอัตราดอกเบี้ยมาอยู่ที่ระดับ 5.25% - 5.50% ทำให้ต้นทุนดอกเบี้ยที่ต้องจ่ายกว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ คิดเป็นสัดส่วนราว 6.5% ของ GDP สหรัฐฯ นั่นหมายถึงการขึ้นอัตราดอกเบี้ยในแต่ละครั้งรัฐบาลจะต้องจ่ายดอกเบี้ยเพิ่มมากขึ้น สะท้อนถึงการขาดดุลงบประมาณอย่างต่อเนื่อง โดยสิ่งที่จะเกิดขึ้นตามมาคือรัฐบาลสหรัฐฯ จะออกตราสารหนี้ใหม่เพื่อชำระหนี้เดิมและต้นทุนดอกเบี้ยจะทบมากขึ้นเรื่อย ๆ ประกอบกับรัฐบาลมีการใช้จ่ายมากขึ้นทำให้ขาดดุลงบประมาณนับตั้งแต่ปี 2003 และสถานการณ์แย่ลงเรื่อย ๆ ส่งผลให้สถานะทางการเงินสหรัฐฯ มีความเสี่ยงเพิ่มมากขึ้น

จากกระบวนการ De-Dollarization ซึ่งหมายถึงความพยายามของประเทศใดประเทศหนึ่งที่จะลดการพึ่งพิงเงินดอลลาร์ เป็นปัจจัยที่ส่งผลให้กลุ่ม BRICS ลดการถือครองพันธบัตรสหรัฐฯ เหลือเพียง 4.1% จาก 10.4% ในเดือน ม.ค. 2012 ซึ่งลดลงกว่า 60% และหันมาสะสมทองคำเพิ่มขึ้นแทน จากหลักฐานในไตรมาสที่ 2 ปี 2023 การลงทุนทองคำเพิ่มขึ้น 20% เทียบกับไตรมาสที่ 2 ปี 2022 โดยอุปสงค์หลักมาจากธนาคารกลาง ซึ่งสะท้อนความเสี่ยงของเศรษฐกิจโลกที่อาจจะเกิดวิกฤตได้ หากพิจารณาอุปทานทองคำพบว่าหากนับเฉพาะอุปทานจากเหมืองการผลิตทองคำนั้นไม่เพียงพอต่ออุปสงค์ และเมื่อประกอบข้อมูลทั้งหมดเข้ามาทำให้พบว่ามีโอกาสที่ทองคำจะเกิด Supercycle ดังนั้นทางเราจึงแนะนำให้มีสัดส่วนทองคำประมาณ 10% เพื่อป้องกันความผันผวนของพอร์ตการลงทุน

Accumulate Indian stocks on correction

ดัชนี SENSEX ตลาดหุ้นอินเดียปรับฐานลงมาประมาณ 7% จากจุดสูงสุดในเดือนกันยายน จากความกังวลเรื่องความขัดแย้งระหว่างอิสราเอลกับปาเลสไตน์ ส่งผลกระทบต่อ Sentiment การลงทุนในตลาดหุ้น ทำให้นักลงทุนหันไปถือสินทรัพย์ปลอดภัยมากขึ้น (risk-off mode) อย่างไรก็ตาม ปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจของอินเดียยังคงแข็งแกร่ง โดย IMF ได้มีการปรับเพิ่มคาดการณ์ GDP อินเดียปีนี้เป็น 6.3% จากคาดการณ์ในเดือนก.ค.ที่ 6.1% และคาด GDP จะเติบโตเฉลี่ยประมาณปีละ 6% ในระยะ 2-3 ปีข้างหน้า ซึ่งทาง LH Bank Advisory ได้ประเมินมุมมองต่อเศรษฐกิจและการลงทุนในตลาดหุ้นอินเดีย ดังนี้

• ทาง JPMorgan จะเริ่มนำตราสารหนี้ของอินเดียเข้าร่วมในการคำนวณดัชนี JPMorgan Government Bond Index-Emerging Markets (GBI-EM) ในวันที่ 28 มิถุนายน 2024 จะส่งผลให้มีเม็ดเงินจากต่างชาติไหลเข้าสู่อินเดียจำนวนหลายพันล้านดอลลาร์ ทำให้ค่าเงินรูปีมีแนวโน้มแข็งค่าและมีเสถียรภาพในระยะยาว
• รัฐบาลอินเดียได้ประกาศมาตรการลดภาษีเงินได้และข้อเสนอทางภาษีสำหรับอุตสาหกรรมอื่นๆ เช่น การยกเว้นภาษีอากรแบตเตอรี่รถยนต์ไฟฟ้า (EV)  เพื่อรองรับการเลือกตั้งทั่วไปของอินเดียที่จะมีขึ้นในเดือนพฤษภาคมปีหน้า
• อัตราเงินเฟ้อลดลงสู่ระดับ 5.0%YoY ในเดือนกันยายน จากระดับ 6.8%YoY ในเดือนก่อนหน้า ซึ่งต่ำกว่าที่ตลาดคาดที่ 5.5% และเป็นการลดลงมาสู่กรอบเงินเฟ้อเป้าหมายของธนาคารกลางอินเดียที่ 2-6% เป็นครั้งแรกในรอบ 3 เดือน เนื่องจากราคาอาหารที่ลดลง โดยธนาคารกลางอินเดียมีมติคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ระดับ 6.5% ซึ่งเป็นการคงดอกเบี้ยในการประชุม 4 ครั้งติดต่อกัน และคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อปี 2024 อยู่ที่ 5.4%
• กิจกรรมทางเศรษฐกิจภาคการผลิตและบริการยังคงแข็งแกร่ง สะท้อนจากดัชนีรวม PMI (Composite Purchasing Managers Index) ที่อยู่เหนือระดับ 50 จุดเป็นเดือนที่ 26 ติดต่อกัน โดยในเดือนกันยายน PMI ภาคการผลิตอยู่ที่ระดับ 57.5 ภาคบริการอยู่ที่ระดับ 61.0 และดัชนีรวม PMI อยู่ที่ระดับ 61.0 โดยได้รับแรงหนุนจากอุปสงค์ที่เพิ่มขึ้นทั้งในด้านการผลิตและการบริการ 
• สินเชื่อธนาคารของอินเดียเพิ่มขึ้น 19.3%YoY ในเดือนตุลาคม และเติบโตในระดับ 19-20% ต่อเนื่องเป็นเดือนที่ 7 โดยการเติบโตของสินเชื่อธนาคารของอินเดียเฉลี่ยอยู่ที่ 11.3% ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา เป็นสัญญาณบ่งชี้การบริโภคภายในประเทศที่เติบโตอย่างแข็งแกร่ง ประกอบกับการลงทุนด้านโครงสร้างพื้นฐานของภาครัฐเป็นปัจจัยหนุนการขยายตัวของภาคอุตสาหกรรม

ทาง LH Bank Advisory ประเมินว่าเศรษฐกิจอินเดียมีแนวโน้มเติบโตได้ดี และกำไรของบริษัทจดทะเบียนมีแนวโน้มเติบโตอย่างแข็งแกร่ง ประกอบกับอินเดียเป็นหนึ่งในเป้าหมายที่สำคัญสำหรับการลงทุนจากต่างประเทศ เพื่อการกระจายความเสี่ยงในการผลิต และต่างชาติยังคงซื้อสุทธิในตลาดหุ้นอินเดีย แม้ตลาดหุ้นอินเดียจะมีระดับราคา (Valuation) ที่สูงกว่าประเทศอื่นๆ ในภูมิภาคเดียวกัน แต่ตลาดหุ้นอินเดียมีอัตราการเติบโตสูงและมีระดับ ROE ที่สูง ทำให้หุ้นอินเดียปรับตัวลงน้อยกว่าตลาดหุ้นอื่นในภูมิภาคเดียวกัน จึงเป็นโอกาสในทยอยสะสมสำหรับนักลงทุนในระยะยาว